Квалифицированный инвестор в Евросоюзе, США и РФ: правовые модели

Появления в России института квалифицированного инвестора участники рынка ждали давно, еще до выхода Стратегии развития финансового рынка РФ, подготовленной ФСФР России, в которой впервые обозначены планы регулятора по введению этого понятия в российское законодательство.

С бурным развитием сегмента закрытых паевых инвестиционных фондов потребность в разграничении финансовых инструментов российского рынка ценных бумаг и рынка коллективных инвестиций стала очевидной и необходимой. Разграничение призвано отделить высокорисковые инвестиционные инструменты от максимально ликвидных и рыночных инструментов, доступных широкому кругу инвесторов, и способствовать планомерному развитию и адекватному функционированию инструментов проектного финансирования (облигационные займы нерыночных компаний, акции венчурных компаний, проектные фонды девелоперского, венчурного профиля, производные инструменты (деривативы) и т. д.). Решением этой задачи стало принятие в конце 2007 г. поправок в Закон «О рынке ценных бумаг», в результате чего появилась новая статья закона, посвященная квалифицированным инвесторам.
Подобный правовой механизм уже много лет работает в США и Европе. Попробуем рассмотреть и сравнить подходы американских, европейских и российских законодателей и регуляторов к вопросу квалификации инвесторов на финансовых рынках.


США: ИНВЕСТОРЫ, ПОКУПАТЕЛИ, ПРИОБРЕТАТЕЛИ И КЛИЕНТЫ
Законодательство США, регулирующее деятельность на организованном рынке ценных бумаг и рынке коллективных инвестиций, имеет почти 80-летнюю историю и поэтому отражает не только большой опыт в сфере правового регулирования финансовых инструментов и разграничения инвесторов, но и многочисленные подходы к определению тех или иных вопросов. Исключением не стали и инвесторы на финансовом рынке. За прошедшие десятилетия в законодательстве, именуемом общим термином blue sky law1, и нормативных актах регулятора появилось 4 разных определения и, соответственно, классификации финансово устойчивых/образованных инвесторов.

По мнению самого регулятора (Securities Exchange Commission), уже давно назрела необходимость «гармонизации» blue sky law в части определения квалифицированных приобретателей2. В частности, отмечается необходимость введения общего понятия «квалифицированный приобретатель» (qualified purchaser) и определения дифференцированных подходов применительно к каждому из ключевых сегментов финансового рынка (инвестиционные фонды и компании, индивидуальное управление активами и фондовый рынок).
Система аккредитованных инвесторов, которая, на первый взгляд, кажется неудобной в применении и в принципе казуистичной, как и любой правовой институт общего права, вобрала в себя выработанные за многолетнюю правоприменительную практику решения и подходы, которые позволили максимально эффективно разрешить вопрос использования финансовых инструментов для финансирования венчурных и высокорисковых проектов, а также защиты прав инвесторов на рынке ценных бумаг и рынке коллективных инвестиций.

Казуистичный подход имеет как свои плюсы, так и свои минусы. Пересекающиеся и взаимоисключающие определения тех или иных категорий зачастую не в полной мере отвечают вновь возникающим потребностям потенциальных участников рынка в размещении финансовых инструментов и привлечении финансирования. Понимая это, законодатель и регулятор в конце «закрытого» списка квалифицированных инвесторов оговариваются о возможности расширения списка и другими видами инвесторов.
Очевидно, что имплементация американского подхода к определению квалифицированных инвесторов через несколько понятий не годится российской правовой системе в целом и законодательству о финансовых рынках в частности.


ЕВРОСОЮЗ: ПРОФЕССИОНАЛЬНЫЕ КЛИЕНТЫ И КВАЛИФИЦИРОВАННЫЕ ИНВЕСТОРЫ
Учитывая опыт американского регулирования финансовых рынков и опираясь на общие принципы континентального права, европейский законодатель ограничил институт квалифицированных инвесторов двумя основными категориями:
1) институт профессионального клиента для некоторых финансовых инструментов европейского рынка ценных бумаг и коллективных инвестиций;
2) институт квалифицированного инвестора для ценных бумаг, выпускаемых по упрощенной процедуре

Общая концепция отнесения квалификации инвесторов (или профессиональных клиентов к лицам, обладающим финансовой устойчивостью и/или опытом и знаниями в инвестиционно-финансовой сфере, была вполне обоснованно заимствована из американской системы «аккредитованных инвесторов». Более очевидных и обоснованных критериев, нежели профессионализм («по призванию» или «по опыту») и наличие крупных финансовых активов и/или вложений, трудно подобрать.
Одновременно с этим европейский законодатель более системно и последовательно подошел к категориям квалифицированных инвесторов, признаваемых таковыми в силу законодательного акта, обозначив для 2 сегментов правового регулирования финансового рынка (выпуска эмиссионных ценных бумаг и оборота финансовых инструментов) в целом единые подходы через указание на открытый перечень организаций и компаний, которые могут рассматриваться как квалифицированные инвесторы или профессиональные клиенты соответственно.

Ключевым отличием европейской методологии от американской является разделение всех квалифицируемых инвесторов на 2 группы:
1) квалифицированные инвесторы (профессиональные клиенты) по умолчанию (de jure);
2) квалифицированные инвесторы (профессиональные клиенты) по признанию (ad hoc).
Лица, которые могут быть признаны квалифицированными инвесторами (или профессиональными клиентами), должны соответствующим образом изъявить такое желание (представить заявление уполномоченному лицу (компании)) и быть готовыми пройти стандартный тест (оценку) их соответствия установленным критериям.

Директивы требуют наличия хотя бы 2 из 3 указанных критериев:
1) инвестор (клиент) проводил крупные сделки (сделки существенного объема) на соответствующем рынке (ценных бумаг или соответствующих финансовых инструментов) со средней частотой, по крайней мере, 10 сделок в квартал в течение последних 4 кварталов;
2) объем портфеля ценных бумаг (или денежных средств и/или финансовых инструментов) инвестора (клиента) превышает 500 тыс. евро;
3) инвестор работает или работал не менее 1 года в финансовом секторе на профессиональной должности, требующей знаний инвестирования в ценные бумаги (о сделках/услугах, связанных с финансовыми инструментами).
Особо следует отметить, что MiFID3 предоставляет профессиональным клиентам возможность деквалифицировать себя с целью использования тех финансовых гарантий, которые предоставляются в отношении финансовых инструментов, неограниченных в обороте. Такая деквалификация осуществляется также по заявлению клиента и уполномоченной компанией.
В свою очередь, Директива 2003/71/ EC дает государствам-членам возможность на взаимной основе признавать квалифицированными инвесторами малые и средние предприятия с показателями ниже установленных в директиве.


РОССИЯ: КВАЛИФИЦИРОВАННЫЕ ИНВЕСТОРЫ
Правовая модель российского квалифицированного инвестора, вне всякого сомнения, состоит в близком родстве с европейскими аналогами. Это и не удивительно, поскольку, во-первых, европейские правовые институты, находящие свое отражение в нормотворчестве Евросоюза, воплощают в себе последние тенденции развития правового регулирования, а, во-вторых, инициатива по унификации российского законодательства европейским «лейтмотивом» проходит через программные заявления представителей российской исполнительной и законодательной власти.
Но чтобы адекватно оценить воплощение идей европейской правовой мысли в отечественном законодательстве, следует обозначить те отличия, которые присущи российскому институту квалифицированного инвестора.

Первое — установление единого института для всего финансового рынка (нет квалифицированных инвесторов для целей ФЗ «О рынке ценных бумаг» и ФЗ «Об инвестиционных фондах»), есть только возможность расширить закрытый перечень квалифицированных инвесторов «по закону» через другие федеральные законы (а не через акты финансового регулятора, как это предусмотрено в американском законодательстве). В текущей ситуации это оптимальное решение, позволяющее на неразвитом российском рынке начать апробацию мировых стандартов регулирования рынка финансовых услуг, но не отягощать правовую систему множеством близких институтов.

Второе — отсутствие в законодательном акте конкретных количественных показателей по сделкам, активам (собственным средствам) и оборотам признаваемых квалифицированных инвесторов и опыту работы на финансовом рынке. Данное решение также вполне логично, поскольку делегирование данной функции финансовому регулятору позволит последнему более оперативно (нежели законодателю) реагировать на текущее состояние отечественного финансового рынка.

Третье — самое существенное и состоит в том, что перечень российских квалифицированных инвесторов согласно закону является закрытым (если не учитывать возможных «специальных» квалифицированных инвесторов в будущем, в соответствии другими федеральными законами). Таким образом, невозможно квалифицировать в качестве инвесторов таких важных субъектов инвестиционного процесса, как иностранные банки, инвестиционные компании и другие иностранные инвестиционные институты. Они также не могут быть включены в группу «признаваемых» юридических лиц, будучи учрежденными в соответствии с иностранным законодательством.

Нет сомнений в том, что потребуется не менее года для того, чтобы адекватно оценить эффективность и работоспособность института квалифицированного инвестора и выявить как прогрессивные подходы российского регулятора и законодателя к совершенствованию правовых механизмов, так и открытые или нерешенные вопросы, выявляющиеся в ходе правоприменительной практики.
Ясно, что только при условии совместной и плодотворной работы регулятора и участников финансового рынка будут достигнуты те цели, которые ставили перед собой законодатель и регулятор, вводя понятие квалифицированного инвестора и разделяя финансовые инструменты рынка ценных бумаг и рынка коллективных инвестиций.

www.investor.ru/blog/32326/193

Группа вКонтакте: vk.com/topic-12207549_25746633






4 комментария

avatar
Интересно, но на мой взгляд, слишком сложновато написано — неудобно читать. Насколько я понял, есть идея оградить «неквалифицированных инвесторов» от высокорисковых инструментов? Де факто у нас такой механизм не работает. Все могут торговать всем.
avatar
Понятно, когда законодательно заботятся ограничить инвестора как вкладчика. А если он сам лично от себя управляет, на свой страх и риск. Если мозгов мало долго не останется в рынке, вынесет сразу же. В остальном насколько упорства хватит и здравого смысла. Считаю для себя привлекательным если человек кроме прокрутки графиков занимается еще и само развитием в фундаментальной области по части финансовых рынков пусть даже в виде хобби. Особенно торговать это не поможет, но научит размышлять в интересной трейдеру обрасти. Аттестация ФСФР 1,0 и 5,0 как вариант.
avatar
согласен абсолютно!
avatar
люди дайте денег ааа....ekaterina.281992@bk.ru

Добавить комментарий