Дебилы или предатели?

Причины спада — внутренние 1307
Значительное переукрепление реального курса рубля, ужесточение кредитно-денежной политики, отток капитала и снижение импортных пошлин при вступлении в ВТО — вот настоящие причины замедления российской экономики. Глобальный экономический кризис здесь совершенно ни при чем
Причины спада — внутренние Фондовый рынок,Финансовые инструменты,Финансовая система России,Россия
Рисунок: Игорь Шапошников

В первом и втором кварталах 2013 года Росстат зафиксировал сокращение ВВП относительно предыдущих кварталов — на 0,24 и 0,26% соответственно. В промышленности спад был зафиксирован в четвертом квартале 2012 года (на 0,3%) и в трех месяцах из шести первого полугодия 2013 года. В целом по итогам первого полугодия 2013 года Росстат констатирует нулевые темпы роста в промышленности. В сельском хозяйстве, по итогам 2012 года, спад составил 4,7%, в первом полугодии 2013 года отмечен рост 2% (в годовом выражении), который не компенсирует потерь прошлого года.





Замедление роста экономики не обусловлено влиянием мировой конъюнктуры. Еврозона показывает положительную динамику и во втором квартале 2013 года вышла из рецессии. Европа в целом показала в первом полугодии рост ВВП на 0,5%, что компенсировало спад в прошлом году на 0,5% ВВП. США, страны БРИК, G20 показывают хорошие темпы экономического роста — не ниже предыдущего года. Так что сокращение экономики России — это феномен, обусловленный исключительно внутренними причинами. Но чтобы разобраться в причинах спада, нужно понимать драйверы роста экономики в предыдущее десятилетие и причины спада 2009 года.


Высокие темпы экономического роста в 2000–2008 годах были обусловлены двумя фундаментальными причинами. Во-первых, исключительно мягкой кредитно-денежной политикой российского Центробанка (денежная масса росла на 40–50% ежегодно, реальные процентные ставки для нефинансового сектора колебались в отрицательном диапазоне — см. график 1). Во-вторых, дешевым рублем (в начале 2000 года курс доллара по ППС составлял 5,53 рубля, а к концу 2012 года упал более чем в три раза — до 18,56 рубля за доллар).


Спад же 2009 года был обусловлен двумя причинами. Во-первых, кредитным сжатием, которое имело место в острой фазе кризиса (денежная масса с июля 2008 года по январь 2009 года сократилась на 18%; в результате процентные ставки для нефинансового сектора сроком до года с июля 2008 года по январь 2009 года выросли с 11,5 до 17,4%). Во-вторых, высоким уровнем currency mismatch корпоративного сектора (чистая позиция корпоративного сектора в иностранной валюте составляла минус 35% ВВП с учетом валютных займов экспортеров и минус 23,7% ВВП без их учета).


Иными словами, нефинансовый сектор накопил огромные займы в валюте. И когда из-за падения цен на нефть и бегства краткосрочного капитала рубль обесценился на 36%, нефинансовый сектор оказался неспособен расплатиться по внешним обязательствам. ЦБ не стал рефинансировать внешние долги нефинансового сектора. Более того, он резко поднял процентные ставки. По всей видимости, эти действия были обусловлены желанием ЦБ остановить бегство капитала из страны, но решить эту задачу не удалось.


Кризис 2009 года стал тяжелым ударом для российской экономики. Она сократилась на 7,8% ВВП. Это 178-й результат среди 184 стран, для которых Всемирный банк просчитывает ВВП, и худший результат среди стран G20. Обрабатывающая промышленность за один только 2009 год потеряла 790 тыс. рабочих мест.


Девальвация рубля на 36% стала драйвером импортозамещения. Но реальный курс рубля достиг своего предкризисного уровня очень быстро, уже в мае 2010 года, и восстановительный рост на этом закончился. Причем к этой проблеме добавились еще две.


Во-первых, начиная с 2011 года ЦБ стал резко ограничивать темпы роста денежной массы: в 2012 году ее рост в номинальном выражении составил 12%, а в реальном — 5%; в первом полугодии 2013 года темпы роста денежной массы в реальном выражении упали до нуля. Во-вторых, в августе 2012 года Россия присоединилась к ВТО, что повлекло снижение импортных пошлин на широкий круг товаров и отчасти способствовало вытеснению импортом продукции отечественного производства с внутреннего рынка.


Проанализируем подробнее то, как указанные ключевые факторы способствовали замедлению российской экономики.


Динамика реального курса рубля

Самая серьезная проблема российской экономики на протяжении последних лет заключалась в губительном влиянии роста реального курса рубля на торгуемые сектора, то есть отрасли, конкурирующие с импортом (промышленность, сельское хозяйство и др.). Реальный курс национальной валюты является самым фундаментальным фактором конкурентоспособности любой экономики. Если реальный курс валюты вырастает на 10%, это означает, что в среднем издержки всех производителей в стране тоже вырастают на 10% относительно издержек их прямых зарубежных конкурентов. Для некоторых высококонкурентных отраслей 10% вполне достаточно, чтобы полностью уступить внутренний рынок импорту. В России реальный курс рубля вырос с 1999 года по 2013-й в 2,5 раза.


Такие высокие темпы роста реального курса рубля, как в России, — исключительно редкое явление в силу того, что национальные регуляторы, как правило, делают все возможное, чтобы воспрепятствовать укреплению курса национальной валюты.


За последние 20 лет есть три примера сопоставимого роста реального курса национальной валюты. В Венесуэле в 1990–2001 годах боливар подорожал в 2,3 раза. Литовский лит в 1994–2008 годах стал дороже в 3,3 раза, а эстонская крона в 1994–2008 годах — в 2,3 раза.


Для всех трех стран результатом роста курса национальной валюты стало чрезвычайно болезненное сокращение экономики в результате кризиса.


Российской экономике тяжело конкурировать с развитыми (и не только) странами в силу множества причин: монополизированность целого ряда системообразующих отраслей, слабое развитие инфраструктуры, коррупция. До определенного момента все это с лихвой компенсировалось низким уровнем реального курса рубля относительно других валют, что позволяло экономике быстро расти. По мере роста реального курса рубля экономика сначала перестала расти быстро, потом перестала расти вовсе и начала падать.



Таблица 1:
Одна из причин слишком дорогого кредита — отток капитала

 


Производительность труда в РФ, рассчитанная по паритету покупательной способности, составляет 39% от производительности труда в США (33,5% без учета добывающей отрасли) и 65% от производительности труда в наиболее передовой стране из числа стран Восточной Европы — Словении. Иными словами, торгуемые сектора внутри страны неконкурентоспособны. Повысить конкурентоспособность экономики и соответственно переместиться вверх в рейтинге Организации экономического сотрудничества и развития можно либо за счет роста производительности труда, либо за счет снижения реального курса рубля. При этом нужно понимать, что производительность труда можно повысить только за счет роста фондовооруженности, а при такой дорогой национальной валюте ни у отечественного, ни у иностранного инвестора нет стимулов инвестировать внутри страны. Любой инвестиционный проект в торгуемых секторах внутри страны при отсутствии таможенных барьеров не интересен для инвестора. Этот тезис подтверждается сильным отрицательным сальдо капитального счета платежного баланса и низкой долей накопления в ВВП (26%).


Очень многие страны обнаружили себя в похожей ситуации после кризиса 2008 года. После чего началась «гонка девальваций», в которой приняли активное участие еврозона, Япония, Бразилия, ЮАР, Индия, Швейцария. ЦБ РФ наблюдал за всем этим… и продолжал укреплять рубль вплоть до февраля 2013 года.


Следствием роста реального курса национальной валюты почти всегда является деградация торгуемых секторов и соответственно деградация текущего счета. С 2001-го по 2005 год сальдо текущего счета без учета доходов от экспорта углеводородов было стабильным и находилось в приемлемом диапазоне значений. Потом ситуация стала ухудшаться. Текущий уровень является исключительно опасным. В случае резкого падения цен на нефть (что за последние 30 лет случалось дважды: в 1986-м и 2008 годах) экономику ждет исключительно сильное падение уровня жизни населения.


Лучше всего процесс деградации торгуемых секторов называть деиндустриализацией. Важнейшим показателем этого процесса является сокращение занятости в торгуемых секторах.


Из-за укрепления рубля импорт вытесняет с внутреннего рынка товары отечественного производства. За счет увеличения доли импорта в структуре экономики российский ВВП в 2010 году сократился на 4,3%, в 2011 году — на 4,1%, в 2012-м — на 2,2%.


В результате роста курса национальной валюты доля торгуемых секторов (промышленность плюс сельское хозяйство) в ВВП сокращается. В России доля промышленности в ВВП упала уже ниже итальянского уровня, составляет 16% и имеет тенденцию к сокращению. Для сравнения: доля промышленности в ВВП Франции — 11%, Италии — 17%, Испании — 13%, Малайзии — 26%, Китая — 32%, Южной Кореи — 31%, Таиланда — 36%, Индонезии — 25%.


Еще одним показателем, характеризующим уровень курса национальной валюты, является соотношение производительности труда и стоимости труда в промышленном производстве. У большинства стран Западной Европы это соотношение находится в диапазоне 1,3–1,6, у стран Восточной Европы — 1,3–2,0. У стран Юго-Восточной Азии и США — более 2,0. Лидерами являются страны, агрессивно проводящие политику индустриализации, — Китай и Ирландия: 3,5 и 3,3 соответственно. Россия с показателем 1,77 находится в середине списка стран Восточной Европы.


Почему реальный курс рубля рос столь высокими темпами? У этого процесса было два драйвера: рост денежной массы и рост тарифов естественных монополий. Решить проблему, ограничив только рост денежной массы, было невозможно, поскольку вариация денежной массы объясняет вариацию реального курса рубля лишь на 40%. Но в распоряжении российского ЦБ было иное, совсем не сложное решение. Рост цен внутри страны можно и нужно было компенсировать снижением номинального курса национальной валюты. Тогда внутренний производитель не терял бы конкурентоспособность относительно импортеров, страна сохранила бы промышленность и смогла бы создать новые конкурентоспособные отрасли.



Таблица 2:
Chinn-Ito индекс, характеризующий степень открытости капитального счета, у России один из самых высоких в группе развивающихся стран

 


Некоторые экономисты либерального толка пытаются увязать отрицательную динамику экономических показателей с ростом цен на нефть. В связи с этим возникает важный вопрос: а был ли неизбежен рост реального курса рубля в условиях резкого роста цен на нефть в 2000-х годах? Нет, не был. Множество стран в 2000-х годах имели сопоставимый с российским (относительно ВВП) или даже больший профицит платежного баланса — и при этом поддерживали плоский реальный курс национальной валюты: Китай, Сингапур, Малайзия, Гонконг, Саудовская Аравия.


Денежно-кредитная политика ЦБ России

Полагаем, что основным источником роста ВВП России в период с 2000-го по 2012 год был рост денежной массы. Рост ВВП за указанный период в среднем составлял 5,15% в год, а рост денежной массы — в среднем 33,6% в год. Вариация денежной массы, согласно нашим исследованиям, объясняет вариацию ВВП в период с 2000-го по 2012 год на 80%. Таким образом, 4,2 процентного пункта из 5,15% среднегодового роста ВВП в период с 2000-го по 2012 год объясняется ростом денежной массы.


Начиная с 2011 года ЦБ стал резко сокращать темпы роста денежной массы: с 31% в 2010 году до 22% в 2011 году, потом до 12% в 2012 году и до 7% в годовом выражении — в 2013-м. То есть в реальном выражении темпы роста денежной массы в этом году упали почти до нуля. Темпы роста объемов кредитования корпоративного сектора банковским сектором строго следуют за темпами роста денежной массы. Соответственно темпы роста объема заимствований нефинансового сектора в этом году тоже упали до 7% в годовом выражении, то есть почти до нуля в реальном выражении. Это случилось впервые с 2009 года.


Если темпы роста кредитования корпоративного сектора банковским сектором в реальном выражении больше нуля, то экономика растет; если меньше нуля, то падает; если равны нулю, то экономика не растет и не падает. Соответственно, как только ЦБ понизил темпы роста денежной массы до нулевых значений, темпы роста объемов кредитования корпоративного сектора тоже упали до нуля. Экономика встала.


Сокращение темпов роста денежной массы ЦБ мотивирует необходимостью подавить инфляцию. Это абсолютный приоритет для ЦБ. Но, во-первых, не очень понятно, что произойдет, когда инфляция наконец достигнет критически низкого значения. Полагаем, что ничего хорошего. Собственно, уже сейчас ничего хорошего не происходит. Важным параметром для экономики являются не инфляция, а реальные процентные ставки для нефинансового сектора, которые за два года выросли в четыре раза, а также объем кредитования нефинансового сектора, который растет ровно настолько же, насколько растет денежная масса. То есть от инфляции эти важнейшие для экономики переменные не зависят никак. Более того, как выяснилось в последние два года, даже номинальные процентные ставки от инфляции не зависят никак.


Во-вторых, снижать инфляцию через сокращение темпов роста денежной массы — это крайне сомнительная идея, потому что основной вклад в рост цен производителей вносит рост тарифов, а не рост денежной массы. Что касается зависимости между темпами роста денежной массы и темпами потребительской инфляции, то здесь необходимо сказать следующее: рост денежной массы влечет не рост потребительской инфляции, а напротив, снижение.


Согласно результатам нашего моделирования, зависимость между индексом потребительских цен и темпами роста денежной массы является отрицательной — с очень высокой t-статистикой (–6,2) зависимой переменной. То есть чем выше темпы роста денежной массы, тем ниже потребительская инфляция.



Таблица 3:
Среднегодовое число занятых в промышленности и сельском хозяйстве РФ (тыс. чел.)

 


Ужесточение денежно-кредитной политики отчасти объясняет неудовлетворительные условия кредитования банковским сектором нефинансового вектора. В настоящее время ставки по депозитам на срок до года составляют 5,3–5,6% годовых, а ставка процента по кредитам для корпоративного сектора — 9–24% годовых. 9% годовых — это ставка для самых надежных заемщиков. Для средних размеров компании ставка процента составляет около 14–16% годовых (то есть на 7,5–9,5 процентного пункта выше инфляции), для мелких — 19–24% годовых (на 12,5 пункта выше инфляции). Для сравнения: в США, Китае и ведущих европейских странах средняя ставка процента по кредитам для нефинансового сектора на 1–3 процентных пункта выше инфляции, а в некоторых странах даже ниже нее (Великобритания).


Жесткая денежно-кредитная политика является не единственной причиной такого положения вещей. Вторая и более важная причина — отток капитала. Россия имеет стабильно отрицательное сальдо капитального счета.


Это обусловлено двумя причинами: завышенным курсом национальной валюты и открытостью капитального счета. Например, Chinn-Ito индекс, характеризующий степень открытости капитального счета, у России один из самых высоких в группе развивающихся стран. (Регулирование капитального счета является эффективным инструментом сокращения темпов оттока капитала, что убедительно доказано в исследовании M. Binici, M. Hutchison and M. Schindler «Controlling capital? Legal Restrictions and the Asset Composition of International Financial Flows» — Journal of International Money & Finance, 2010, 29, № 4.)


Отказ регулировать капитальный счет является очень редкой практикой среди развивающихся стран. Лидеры группы БРИК Индия и Китай регулируют его очень жестко. Капитальные операции, связанные с выводом капитала, там возможны только по согласованию с регулятором. Национальная финансовая система должна обеспечить дешевым капиталом собственный реальный сектор, и только после того, как это произойдет, можно разрешить экспорт капитала.


В 2013 году отток капитала из России прогнозируется на уровне 70 млрд долларов, что составит 3,5% ВВП. Сокращение этой цифры в два раза в 2014 году могло бы дать дополнительно два процентных пункта прироста ВВП в указанном году и дополнительный рост экономики в последующие периоды.


Одним из следствий сокращения темпов роста денежной массы стал рост внешнего долга частного сектора. В ситуации, когда отечественная банковская система кредитует частный сектор на крайне жестких условиях, последний вынужден занимать за границей. За девять месяцев 2013 года внешний долг частного сектора вырос на 17%. А теперь давайте задумаемся: рост внешнего долга в ситуации перманентного оттока капитала — насколько это нормально?


Ни рост внешнего долга, ни отток капитала не являются нормой. Рост внешнего долга означает, что кредитные ресурсы внутри страны недоступны для заемщика. Отток капитала означает, что соотношение реального курса национальной валюты и производительности труда в стране хуже, нежели в других странах. Комбинация оттока капитала и роста внешнего долга — это не уникальный, но редкий феномен. Он говорит о том, что те предприниматели, кто не связывает свое будущее со страной, свободно вывозят капитал, а те, кто хочет развивать бизнес внутри страны, вынуждены кредитоваться за границей, ставя под угрозу и свой бизнес, и экономику страны в целом.


Следует обратить внимание на то, что ужесточение денежно-кредитной политики сразу же сказалось на темпах роста монетизации экономики. В период с 2000-го по 2010 год уровень монетизации экономики России вырос с 21,5 до 51,5%. Начиная с 2011 года рост монетизации экономики остановился. Тем не менее уровень монетизации экономики РФ остается очень низким даже в сравнении с экономиками развивающихся стран. Для сравнения: монетизация экономики Китая составляет 187,6% ВВП, Бразилии — 80,8% ВВП, Индии — 76,3% ВВП, ЮАР — 75,3% ВВП.


Эффект ВТО

Присоединение России к ВТО состоялось 22 августа 2012 года. С февраля 2013 года ЦБ остановил рост реального курса рубля. Так что всю деградацию текущего счета в первом полугодии 2013 года, полагаем, можно записать на счет присоединения к ВТО.


В январе — июле 2013 года импорт составил 179,3 млрд долларов США и по сравнению с январем — июлем 2012 года вырос на 3,4%. Серьезнее всего пострадали следующие отрасли экономики: деревообрабатывающая и целлюлозно-бумажная — здесь рост импорта составил 14,3%; текстильная и обувная (10%); производство металлов и изделий из них (7,9%); продовольствие и сельскохозяйственное сырье (6,7%); продукция химической промышленности (7,5%).



Таблица 4:
Соотношение реальных курсов валют и производительности труда в экономиках ОЭСР

 


Что касается экспорта, то Россия имеет только три крупных статьи экспорта (без учета углеводородов). Это продукция химической промышленности, металлы и изделия из них, оборудование и транспортные средства.


Экспорт продукции химической промышленности сократился на 3% (0,55 млрд долларов США), экспорт машин и оборудования вырос на 6% (0,93 млрд долларов), экспорт металлов и изделий из них упал на 15% (4 млрд долларов).


Таким образом, если считать только импорт, то присоединение к ВТО обошлось нам в 0,6% ВВП.


Некоторые выводы

Обозначившийся в этом году спад в экономике является чисто экономическим феноменом. Тезис о том, что спад начался как результат кризиса основных государственных институтов, является ложным. Никакие международные рейтинги, такие как Global Competitiveness Report, не свидетельствуют, что качество функционирования этих институтов ухудшилось в последние годы. Тезис о том, что экономика РФ не может расти в отсутствие роста цен на нефть, также является ложным.


Основными причинами спада стали:


— снижение импортных пошлин на ряд товаров в результате вступления в ВТО, что ускорило темпы ослабления текущего счета;


— резкое ужесточение российским ЦБ денежно-кредитной политики в 2012–2013 годах;


— достижение реальным курсом рубля критических значений, при которых торгуемые сектора перестают быть конкурентоспособными.


Быстро исправить ситуацию можно снижением курса национальной валюты. Собственно, именно этим все последние годы занимаются страны еврозоны, Великобритания, Япония и США. Российский ЦБ считает такую стратегию малоперспективной, мотивируя свою позицию тем, что снижение курса рубля разгонит инфляцию. Полагаем, что этот тезис неверен. Нам не удалось найти статистически значимую зависимость между номинальным курсом рубля и индексом потребительских цен. Мы пробовали искать эту зависимость и в методологии VAR, и в методологии ADL, но безрезультатно. Будем признательны ЦБ, если он обнародует результаты своего моделирования.


Ослабление рубля должно иметь два ориентира: сальдо текущего счета (без учета выручки от экспорта углеводородов) и сальдо капитального счета должны быть равны нулю. Причем нулю должны быть равны оба этих показателя.


 


042_expert_46.jpg Рисунок: Игорь Шапошников
Рисунок: Игорь Шапошников


 


Быстрый эффект может дать также смягчение денежно-кредитной политики вкупе с ужесточением регулирования капитального счета. Одно лишь смягчение денежно-кредитной политики тоже обеспечит эффект, но ограниченный.


В заключение необходимо сказать следующее. Согласно «Основным направлениям единой государственной денежно-кредитной политики…» ЦБ таргетирует инфляцию, которая очень косвенным образом влияет на экономическую активность в стране, и не таргетирует показатели, которые имеют фундаментальное значение для ведения бизнеса: реальный курс рубля и реальные процентные ставки кредитования для корпоративного сектора.


Кроме того, «Основные направления…» игнорируют разрушительные для экономики страны тенденции: вывод капитала из страны и рост внешнего долга частного сектора. Согласно тем же «Основным направлениям…» ЦБ не применяет два самых действенных инструмента экономического регулирования: регулирование валютного курса и регулирование капитального счета. Политика подавления инфляции на практике влечет за собой рост реальных процентных ставок и соответственно усугубляет экономическую ситуацию. Стоит ли удивляться нулевым темпам экономического роста?    







1 комментарий

avatar
http://expert.ru/expert/2013/46/prichinyi-spada--vnutrennie/  оригинал статьи с графиками

Добавить комментарий